從今年三月份開始，每周三，我們分析上市公司。這是一件笨事，市場(chǎng)上幾乎沒有人愿意做這樣的事，風(fēng)險(xiǎn)高，沒收益。寫到現(xiàn)在24篇文章，我們遇到各種事，周三晚上的電話幾乎沒有斷過。

　　分析上市公司，原意是盡可能的消除信息不對(duì)稱，最大程度的還原一家上市公司，如果能幫到投資者理性投資，我們的目的就達(dá)到了。高風(fēng)險(xiǎn)做原創(chuàng)文，希望朋友們多多支持，多多點(diǎn)贊。

　　茅臺(tái)市場(chǎng)已經(jīng)到了一個(gè)十字路口，買入茅臺(tái)的投資者和賣出茅臺(tái)的投資者相遇，互道一聲傻X，然后各自欣喜離去。

　　許多年前，我堅(jiān)定的認(rèn)為白酒是夕陽行業(yè)，因?yàn)樯磉叺娜硕疾缓劝拙屏?，他們喝啤酒和洋酒，只有上一輩的人還在喝白酒的人，而上一輩的人總有老去的那一天，所以白酒是夕陽行業(yè)。

　　看看貴州茅臺(tái)的股價(jià)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)自己當(dāng)年錯(cuò)的是多離譜。不錯(cuò)，喝白酒的“上一輩人”會(huì)老去，但是會(huì)有源源不斷的“下一輩人”成為“上一輩人”，這就是思維的局限，也可以叫樣本偏差。

　　思維的局限、認(rèn)知的偏差直接會(huì)影響投資結(jié)果。今年以來，白酒板塊上漲了大概70%，幾千億的貴州茅臺(tái)幾乎翻番。10月26、27日，市值七千多億的貴州茅臺(tái)兩個(gè)交易日內(nèi)暴漲15%，市值增加近半個(gè)五糧液(67.020, 0.00, 0.00%)。

　　有實(shí)力才能放肆

　　A股市場(chǎng)垃圾遍地，能賺錢的公司屈指可數(shù)。貴州茅臺(tái)是一個(gè)。

　　或許是經(jīng)過了優(yōu)勝劣汰的長(zhǎng)期選擇，A股市場(chǎng)上的白酒板塊毛利率普遍非常高，貴州茅臺(tái)更是高到令人發(fā)指，長(zhǎng)期維持在90%以上。毛利率90%，這瓶子里裝的哪是酒啊，是流動(dòng)的金子！

　　A股其他公司的毛利率能夠高達(dá)90%，通常不能相信。貴州茅臺(tái)呢？看看這些年釀酒材料漲幅，再看看茅臺(tái)酒價(jià)格和漲幅就很清楚了。

　　產(chǎn)品毛利率高低，不是公司一廂情愿就能決定的，還得看消費(fèi)者買不買單。貴州茅臺(tái)不是空頭公司，茅臺(tái)酒出現(xiàn)在各種飯桌上。

　　產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力如何，毛利率是一個(gè)反映，公司預(yù)收賬款也是一個(gè)反映。

　　2015年、2016年和2017年三季度，公司預(yù)收賬款分別高達(dá)82.62億、175.41億和174.72億。這種從客戶那里提前收到的、尚未形成營(yíng)收的資金就超過A股絕大部分公司的整年?duì)I收。

　　貴州茅臺(tái)銷售費(fèi)用占當(dāng)年?duì)I收的比重長(zhǎng)期處于低位，僅占5%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于同行企業(yè)，尤其是最近幾年。

　　貴州茅臺(tái)很傲嬌，銷售費(fèi)用率如此之低，營(yíng)收和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況如何？

　　2001年，貴州茅臺(tái)營(yíng)業(yè)收入16.18億，凈利潤(rùn)3.42億。2016年，公司營(yíng)收飆升至401.55億，凈利潤(rùn)飆升至179.31億，營(yíng)收和凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率分別高達(dá)23.88%和30.21%。

　　上市15年，業(yè)績(jī)保持30%增速的上市公司真是太稀缺了，更加難能可貴的是，公司業(yè)績(jī)還在高速增長(zhǎng)。2017年前三季度，貴州茅臺(tái)的營(yíng)收和凈利潤(rùn)就已經(jīng)全面超過去年整年，同比分別增長(zhǎng)61.58%和60.25%！

　　瓶子里裝的是酒么？是金子吧！

　　產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，預(yù)收款規(guī)模龐大，業(yè)績(jī)有現(xiàn)金流支撐。

　　來看看公司賬上資金，2001年上市，公司賬上貨幣資金19.56億，到了2017年三季度，貨幣資金規(guī)模就達(dá)到了809.65億。

　　茅臺(tái)酒一箱箱運(yùn)出去，鈔票一車車運(yùn)回來，這賺錢能力，哪里是賣酒啊，分明是賣金子。

　　仔細(xì)看，自上市以來，公司銷售商品收到的現(xiàn)金流規(guī)模一直高于當(dāng)年的營(yíng)業(yè)收入，公司的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流也從未沒有流出過，都是凈流入，并且流入規(guī)模跟當(dāng)年凈利潤(rùn)相匹配。

　　公司銷售商品收到的現(xiàn)金一直大于公司營(yíng)收，怎么形成的呢？

　　其實(shí)，看看這個(gè)科目跟主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的關(guān)系就比較清楚了。現(xiàn)金流量表上，銷售商品收到的現(xiàn)金這個(gè)科目，可以通過應(yīng)收款項(xiàng)和預(yù)收款項(xiàng)等調(diào)節(jié)，如果預(yù)收款項(xiàng)等一直保持較高增速，應(yīng)收款項(xiàng)等一直保持較低增速，結(jié)果就是銷售商品收到的現(xiàn)金規(guī)模一直大于營(yíng)收。

　　一個(gè)原因，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，提前收款，不賒賬。

　　天氣有晴有雨，經(jīng)濟(jì)有起有落，公司業(yè)績(jī)有好有壞。但貴州茅臺(tái)業(yè)績(jī)不下雨。

　　公司進(jìn)行了財(cái)務(wù)調(diào)整，好年份隱藏利潤(rùn)，差年份釋放利潤(rùn)，從而實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的平滑增長(zhǎng)。

　　如何判斷貴州茅臺(tái)有沒有隱藏利潤(rùn)呢？可以通過母公司主營(yíng)成本與合并報(bào)表主營(yíng)成本的差異來判斷。

　　會(huì)計(jì)原理是，母公司報(bào)表反映的是酒廠的數(shù)據(jù)，合并報(bào)表反映的是銷售公司的數(shù)據(jù)。酒廠釀酒后低價(jià)賣給銷售公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)成本記到母公司；銷售公司不生產(chǎn)酒，只是加價(jià)對(duì)外銷售，沒有主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，因此合并報(bào)表不會(huì)增加主營(yíng)業(yè)務(wù)成本。

　　從理論上講，母公司報(bào)表上的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本應(yīng)該跟合并報(bào)表上的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本相等。如果合并報(bào)表主營(yíng)成本小于母公司主營(yíng)成本，這說明銷售公司有一部分主營(yíng)業(yè)務(wù)成本沒有確認(rèn)，其實(shí)也是一部分收入沒有確認(rèn)，如果預(yù)收賬款和現(xiàn)金流仍然不斷流入，實(shí)質(zhì)上是，公司的產(chǎn)品并未滯留在銷售公司，而是產(chǎn)品發(fā)出去了，但是沒有確認(rèn)收入?！@就是公司隱藏了利潤(rùn)。

　　2010年、2011年、2015年和2016年，貴州茅臺(tái)隱藏了利潤(rùn)，在以后年份釋放。

　　茅臺(tái)漲不漲 看投資者的心情

　　貴州茅臺(tái)未來的前景如何呢？

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是消費(fèi)品行業(yè)快速發(fā)展的基礎(chǔ)，貴州茅臺(tái)普飛價(jià)格由上世紀(jì)90年代的200塊錢上漲到千元以上。

　　2004年以來，我國(guó)白酒行業(yè)迎來了高速發(fā)展的黃金時(shí)代，白酒年產(chǎn)量不斷增加。

　　跟其他行業(yè)一樣，自2012年起，我國(guó)白酒行業(yè)也出現(xiàn)產(chǎn)能過剩跡象，酒企暴利時(shí)代接近尾聲，即將由賣方市場(chǎng)進(jìn)入買方市場(chǎng)。貴州茅臺(tái)業(yè)績(jī)?cè)鏊僦皇欠啪彾?，沒有下降。

　　現(xiàn)在茅臺(tái)股價(jià)買一手得6萬多塊，這么大盤子，兩個(gè)交易日就上漲15%。消費(fèi)能力強(qiáng)，與對(duì)茅臺(tái)的迷信，是茅臺(tái)酒銷量的最大保障。

　　有能力買茅臺(tái)酒的人處于歷史最大規(guī)模，因?yàn)槠诊w售價(jià)跟人均可支配收入比例處于歷史低位。

　　缺貨，是貴州茅臺(tái)永恒的主旋律。

　　一是不讓大漲價(jià)，消費(fèi)者當(dāng)然買不到。去茅臺(tái)官網(wǎng)和京東商城看看，它們都會(huì)告訴你，庫存不足。

　　近期茅臺(tái)酒缺貨的導(dǎo)火索是，2016年6月份開始，茅臺(tái)按月發(fā)貨，茅臺(tái)酒就開始緊張，一批價(jià)很快從850元附近上漲到去年底的1100元，再到的現(xiàn)在人為限定的最高價(jià)1300元左右。

　　二是產(chǎn)能擴(kuò)張跟不上，饑餓營(yíng)銷。

　　茅臺(tái)天生存在產(chǎn)能局限。釀造茅臺(tái)需要特有的紅纓子高粱，含有2%-2.5%的單寧，通過發(fā)酵之后形成了兒茶酸、香草醛、阿魏酸等各種香味物質(zhì)，醉后形成了茅臺(tái)酒特殊的芳香物質(zhì)和酚類物質(zhì)。

　　苛刻的條件使茅臺(tái)酒產(chǎn)能存在天然局限。無論是2.7萬噸，還是3萬噸，還是未來產(chǎn)能擴(kuò)張到4萬噸，它都有一個(gè)天花板。

　　公司產(chǎn)能跟不上，又想賺錢，怎么辦？提價(jià)，以及往產(chǎn)品里加文化，加故事，把有限的產(chǎn)能做成更高端的產(chǎn)品，這就是貴州茅臺(tái)的定制酒、生肖酒、陳年酒、紀(jì)念酒等。

　　感情深，一口悶

　　當(dāng)然，貴州茅臺(tái)還有系列酒，這種酒毛利率就比較低了，主要搶占低端市場(chǎng)。

　　一些析師上調(diào)貴州茅臺(tái)的目標(biāo)價(jià)，中金給到845元。問題是，它的價(jià)格有沒有被高估？

　　看好貴州茅臺(tái)的投資者認(rèn)為，茅臺(tái)酒就是奢侈品，瓶子是藝術(shù)品，其實(shí)跟珠寶瓷器古玩兒字畫一樣，屬于另類投資。茅臺(tái)酒就是文化，有分析師甚至開始講，茅臺(tái)酒“千年積淀，香醉天下”，其歷史可追溯至公元前135年漢武帝時(shí)代。

　　另外，貴州茅臺(tái)又具有白酒的特性，存放時(shí)間越久，白酒質(zhì)量約好，價(jià)格也就越高。

　　謹(jǐn)慎的投資者認(rèn)為，貴州茅臺(tái)已經(jīng)透支了未來的業(yè)績(jī)?，F(xiàn)在股價(jià)上漲，無非是資金抱團(tuán)取暖，公司的基本面并沒有發(fā)生太大變化，漲的只是估值，也就是投資者的心情。

　　現(xiàn)在，市場(chǎng)已經(jīng)到了看投資者心情的階段，貴州茅臺(tái)也是。

 

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